U trenutku kada je pažnja svih usmerena na poteze monetarnih vlasti SAD i EU, možda propuštamo da se fokusiramo na mnogo važnije pitanje: da li nam i sadašnja kretanja signaliziraju budući uspon Azije i stvaranje nekih novih sigurnih luka?
Ne postoji tema o kojoj se više debatuje u svetu međunarodnih finansija od one o budućnosti dolara kao svetske rezervne valute, kao ni činjenica koja se manje da osporiti od one da, kada god dođe do krize, svi požele da imaju taj isti dolar. Kao potvrda, ova i prethodna godina nisu bile izuzetak. Dolar je ojačao najviše u poslednjih 40 godina, premašivši čak i jačanje iz perioda epidemije korone, kada je nedostatak dolara na globalnom tržištu doveo do tzv. „liquidity squeeze“ . Dugoročno posmatrano, realni kurs dolara je u periodu 2011-2022. ojačao preko 40%, što je drugo najveće jačanje u „post-bretonvudskoj“ eri. Krajem septembra ove godine, kurs EUR/USD je pao na nivo ispod 0,96, najniže u prethodnih 20 godina.
Ključni uzrok jačanja dolara prema evru se može pripisati rastu prinosa u SAD, što je proisteklo iz ubrzane restriktivne politike FED-a. Rat u Ukrajini, te posledični problemi evropskih privreda, dodatno su doprineli safe haven statusu dolara. Zašto je ovo jačanje dolara, izazvano pomenutim razlozima, uopšte bitno? Rast kamatnih stopa u SAD čini pozajmljivanje skupljim, te negativno utiče na rizičnije finansijske aktive , naročito u manje razvijenim zemljama. Za razliku od prethodnog perioda nezapamćeno niskih kamatnih stopa, u okruženju rastuće inflacije slabljenje valute samo doprinosi inflaciji kroz „pass through“ efekat. Jačanje dolara negativno utiče na sve one koji se zadužuju u dolarima, bili oni kompanije ili države, jer iz ugla lokalne valute, čini vraćanje dugova težim. Sve ovo je podstaklo države da intervenišu u pravcu odbrane svojih valuta, bilo kroz intervencije na FX tržištu , bilo kroz dizanje kamatnih stopa, kako bi putem očuvanja kamatnog diferencijala (interest rate differential) zadržale atraktivnost domaće valute. Ali ovo ima i tamnu stranu, a to je breme koje visoke kamatne stope predstavljaju za domaću ekonomiju.
Da bi se trend jačanja dolara preokrenuo moraju da se istovremeno poklope određeni uslovi. Prvi je da FED napusti politiku kojom nastoji da bezuslovno obuzda rast inflacije. Drugi je da globalno ekonomsko okruženje bude dovoljno atraktivno da „odvuče“ portfolio tokove iz dolara. Stoga ostaje pitanje da li će uslovi kod trgovinskih partnera SAD biti dovoljno atraktivni da „odvuku“ ove tokove? Ukoliko bismo se ograničili na EUR/USD kao najtrgovaniji valutni par, šta se može očekivati u narednoj godini? Ključna pitanja su: 1) koliko će daleko FED ići u pooštravanju monetarne politike i kako će ga ECB pratiti; 2) kakvo će biti stanje evropske privrede, te kako će se ukrajinska i sa njom povezana energetska kriza odraziti na nju; 3) da li će doći do otvaranja i oporavka Kine; 4) kakva će biti globalna percepcija rizika.
Ključni uzrok jačanja dolara prema evru se može pripisati rastu prinosa u SAD, što je proisteklo iz ubrzane restriktivne politike FED-a.
Postoji određena verovatnoća da će ECB prva da napravi zaokret u monetarnoj politici. Nemačka privreda može ući u recesiju i ECB može da zaustavi svoj ciklus povećanja referentne stope i pre, od tržišta očekivanih, 2,75-3%. Ukoliko terminalna stopa FED-a bude oko 5% i ostane prisutna u dogledno vreme, ukoliko se ostvari scenario ulaska Nemačke u recesiju u trajanju od nekoliko kvartala, ukoliko kineski rast bude usporen i ukoliko globalna percepcija rizika ostane na povišenom nivou, teško da ima argumenata za izraženiji oporavak evra. Još jedan značajan faktor može biti energija: problemi u snabdevanju energijom po pristupačnim cenama mogu ograničiti oporavak evra. Šire posmatrano, slaba tražnja na globalnom nivou ne odgovara procikličnim valutama, poput evra.
Birajući između različitih scenarija, banka Societe Generale je bliža pozitivnijem: finansijska tržišta polako počinju da prihvataju ideju relativno umerenog usporavanja umesto duboke recesije, što implicira ograničen rast prinosa i manji strah od geopolitičkih rizika. Sve to može imati uticaj na slabljenje dolara, iako to ne menja mnogo situaciju kada je evro u pitanju, bar dok se ne nađe dugoročno i pristupačno rešenje za manjak energetske ponude u Evropi. Ono što je jedino izvesno je da tokom cele 2023. godine neće postojati jasno izraženi FX trendovi i da će se volatilnost zadržati na visokom nivou.
Iskustvo govori da u uslovima krize najveći udar trpe tržišta u razvoju (EM) . SoGe očekuje da EM budu otporna na šokove tokom naredne godine, da rast bude podstaknut normalizacijom privredne aktivnosti i poboljšanjem lanaca snabdevanja , ograničavanjem negativnih efekata rata u Ukrajini i ekonomskim oporavkom Kine. Jačanje dolara je u prošlosti imalo negativne posledice po EM i u pogledu realne ekonomije, ali se sada čini da to nije slučaj, bar ne generalno. U realnim okvirima , projektuje se prosečan rast BDP EM od 3% u 2023. (projekcije Credit Suisse). Slika postaje drugačija kada se uđe u detalje: razlike su očigledne na regionalnom nivou. Dok se u Latinskoj Americi očekuje privredni pad usled pada domaće tražnje , Aziji se predviđa rast podstaknut uglavnom oporavkom kineske privrede. U širem kontekstu, Azija, poučena iskustvima krize iz 90-tih, sada raspolaže znatnim deviznim rezervama i dubljim i likvidnijim domaćim finansijskim tržištem. Sve ovo je čini ne samo najbrže rastućim delom sveta, već i, paradoksalno, bastionom stabilnosti. Nasuprot tome, ostaju zemlje Istočne Evrope i Bliskog Istoka (CEEMEA) , i tu sliku u velikoj meri menja rani indikator valutne krize banke Nomura, sugestivnog naziva Damocles. Rani znaci upozorenja su tu za Rumuniju, Češku, Mađarsku, Tursku i Egipat. Indikatori su obeshrabrujući: od 32 zemlje koje se prate, rezultati su se pogoršali za 22, dok su se poboljšali samo kod tri. Da stvar bude gora, ukupan skor je najlošiji od 1999. godine i nije daleko od maksimuma sa vrhunca već pomenute azijske krize, a ovaj indikator je predvideo 64% od prethodnih 61 valutne krize.
Iako su na prvi pogled svi ovi nalazi logični, jer je konflikt prevashodno u evropskim okvirima, a rizici produbljeni delovanjem samih zemalja starog kontinenta, možda u ovom razdvajanju EM zemalja postoji dublji smisao? Šta ako je i ovo potvrda da se budućnost pomera ka Aziji? I da možda tamo treba tražiti neke buduće sigurne luke (safe havens)?
Izneti stavovi su lični i ne predstavljaju zvanične stavove NBS